2015年中國經(jīng)濟六大趨勢前瞻

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2014 年底以烏投等事件為代表的中國債市黑天鵝已經(jīng)隱現(xiàn)，2015年仍值得警惕。 BWCHINESE中文網(wǎng)訊，2012年以來，中國的宏觀經(jīng)濟整體呈現(xiàn)窄幅波動的特征，連續(xù)9個季度保持在7.4%-7.8的區(qū)間內。 “有短期波動、無明顯趨勢”的宏觀經(jīng)濟運行，與近年來宏觀調控上尋求“穩(wěn)增長、促改革、防風險、調結構、惠民生”密切相關。 穩(wěn)增長“托底”意在守住系統(tǒng)性風險和就業(yè)的底線，同時容忍一定程度的增速下滑、避免大規(guī)模刺激則為改革推進和結構調整留有空間。 此外，一些具有增長效應的改革措施在加速推出，釋放了微觀主體的活力，也部分促進了增長和就業(yè)目標的實現(xiàn)。 趨勢一：經(jīng)濟增速預計在7%左右 2014年宏觀調控的突出特點是定向發(fā)力，表現(xiàn)為： 1、貨幣政策在定向降準和定向降息中試圖發(fā)揮結構性作用，引導流動性更多流向小微企業(yè)和三農(nóng)領域； 2、基建定向在惠民生的保障房、中西部鐵路等方向； 3、區(qū)域發(fā)展重點圍繞“一帶一路”、京津冀和長江經(jīng)濟帶，并以自貿區(qū)作為區(qū)域發(fā)展和對外開放的龍頭，以點帶面，將上海自貿區(qū)的經(jīng)驗向廣東、天津和福建復制； 4、產(chǎn)業(yè)政策上先后出臺支持多項政策鼓勵新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展，簡政放權等改革的同步推進為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)浪潮提供了外部土壤，為經(jīng)濟增添了些許亮色，例如，第三產(chǎn)業(yè)占比上升、服務業(yè)比重提升。 預計2015年的宏觀政策大概率上仍延續(xù)尋求最大公約數(shù)的思路，產(chǎn)業(yè)上以七大投資包和發(fā)展六大消費領域為重點，區(qū)域上仍力推資本輸出和內陸開放，配合以穩(wěn)健的貨幣政策和積極的財政政策。消費的平穩(wěn)增長以及出口受益于全球經(jīng)濟弱復蘇的改善均會形成對GDP的正向拉動。 然而，不可忽視的是，隨著去產(chǎn)能和去杠桿步入新階段，房地產(chǎn)投資增速繼續(xù)低位運行、地方政府債務重組、土地出讓收入下滑疊加企業(yè)實際債務負擔上升等因素，2015年穩(wěn)增長和風險局部釋放的壓力將比2014年有所加大。 托底而效率改進尚需時日的穩(wěn)增長與債務風險之間的權衡、存量龐大的過剩產(chǎn)能與增量新興產(chǎn)業(yè)之間的力量接續(xù)，最終仍然需要在深化改革和結構調整加速中找到答案。 趨勢二：房地產(chǎn)市場局部回暖，分化態(tài)勢持續(xù) 從中期趨勢看來看，中國房地產(chǎn)市場可以說已經(jīng)迎來新開工和銷售面積的階段性拐點，當然這一拐點的出現(xiàn)并不意味著未來新開工面積會出現(xiàn)陡降。 中國的家庭仍在裂變進程中、城鎮(zhèn)化紅利繼續(xù)釋放、更大更舒適住房的需求升級依然存在等驅動需求的因素還在發(fā)生積極的變化。 新開工拐點的到來，在宏觀上意味著房地產(chǎn)投資的下滑以及對經(jīng)濟貢獻度的趨勢性下降、相關聯(lián)的土地財政模式的逐步終結以及房地產(chǎn)吸納的巨量資金向其他資產(chǎn)再配置的開啟。 2014年下半年貨幣金融條件的改善是房地產(chǎn)銷量回暖最為重要的短期變量。 政策上限購限貸的松動，配合以銀行非標壓縮、不良率攀升、風險偏好降低等因素推動下信貸配置重新回歸低風險、低收益的居民部門，共同推動了房地產(chǎn)銷量在2014年10月份以來逐步企穩(wěn)回暖，一二線城市表現(xiàn)尤為搶眼。 總體上看，除北京、上海等一線城市外，以價換量“去庫存”是目前房地產(chǎn)市場的主基調。2014年商品房銷售面積仍高達12億平方米，僅次于2013年的13億平方米，但多數(shù)四線城市的去化速度不容樂觀。 具體到房地產(chǎn)投資，分化的格局更為顯著。一線城市土地購置和出讓金大幅攀升，而三四線城市的土地購置持續(xù)下降。 2014年全年土地出讓面積不到3.4萬公頃，與房地產(chǎn)投資高峰時期的4.2萬公頃相比，下降達到20%。2014年11月，全國住宅的新開工面積降至-13%的低位。 2015年影響房地產(chǎn)市場的短期變量仍然是去庫存的進展，預計政策層面也將繼續(xù)“分城施策、分類調控”。 考慮到三四線城市的巨大庫存壓力，銷量回升對投資的拉動可能在2015年底才會有所顯現(xiàn)，預計2015年投資增速仍維持低位，大概率會低于10%。 趨勢三：地方債務重組進入突破階段 2014年10月預算法修正案以及43、45號文的出臺標志著2015年地方政府債務將實現(xiàn)“開門關窗”。對地方政府存量債務甄別實質是中央和地方政府債務并表，中央政府部分承接地方政府較高的杠桿率，從長期來看無疑較低了地方政府的債務風險。 然而，短期債務重組與接續(xù)中的風險仍不容忽視。 一是2015年上半年地方政府可能面臨“財政懸崖”。 按照預算法修正案的規(guī)定，地方政府自主發(fā)債的額度需經(jīng)全國人大和地方人大審議通過，地方政府債券發(fā)行的程序進展最快要到2015年年中，從存量來看，2015年地方政府到期需滾動的債務接近兩萬億，也就是2015年上半年地方政府切實面臨各項基建項目“錢從哪里來”的問題。 需要中央政府在當年赤字率上予以更為積極的支持，否則不排除部分土地出讓金收入與稅收收入均大幅下降的區(qū)域出現(xiàn)流動性風險，進而對市場帶來短期局部的沖擊。 當然，如果國開行等政策性金融機構可以充當“第二財政”的作用應能緩釋相應風險。此外，債務風險的凸顯也會加速地方國企改革和推動PPP（公私合作）的步伐。 二是城投債去政府信用過程可能引發(fā)市場短期波動。 此次債務的最終甄別和區(qū)分意味著地方政府部門杠桿率部分將轉移至企業(yè)部門，未來預計城投債會實現(xiàn)漸退式退出，去政府信用后的城投債終將走向分化。 部分被認定為政府債務或自身現(xiàn)金流穩(wěn)定、后續(xù)有資產(chǎn)注入的城投債能夠繼續(xù)享受較低的風險溢價，而其余城投債或面臨信用惡化、溢價上升的風險。 2014 年底以烏投等事件為代表的債市黑天鵝已經(jīng)隱現(xiàn)，2015年仍值得警惕。 趨勢四：CPI將回到“1”時代，通縮風險不容忽視 2014年，去產(chǎn)能通縮疊加國際大宗商品價格下跌形成的輸入型通縮壓力，使得PPI同比連續(xù)33個月為負，連續(xù)12個月環(huán)比負增長，且在年底降幅有進一步擴大的趨勢，是有記錄以來最長的PPI同比為負。 傳統(tǒng)上顯著影響CPI的豬周期似乎也由于反腐、消費結構變化等因素正在消失。 2015年CPI的翹尾因素只有0.4%，預計CPI將回到“1”時代。影響PPI的大宗商品在2015年的價格難言企穩(wěn)。WTI原油價格已由2014年7月份100美元/桶逐步下跌至目前50美元/桶之下。 強美元周期以及原油價格大幅下跌還帶動CRB（22種經(jīng)濟敏感商品的期貨價格指數(shù)）指數(shù)由2014年6月311點的高點直線下跌至當前低于240點的位置，輸入型通縮壓力不減。 就中國國內的去產(chǎn)能進程而言，供給收縮的跡象并不明顯，鋼鐵、有色2015年新增產(chǎn)能仍然維持在高位，因此價格回升的動力不足。加上上游原燃料價格的走低，在需求疲弱的情況下，下游產(chǎn)成品價格有進一步下行的壓力。 毫無疑問，無論是1929年的大蕭條還是金融危機后發(fā)達國家央行均以防止陷入通縮為主要目標都表明，通縮比通脹對經(jīng)濟的影響力更大。 特別是在去杠桿的進程中，通縮將加大企業(yè)的實際債務負擔、降低利潤增速，使得企業(yè)的資產(chǎn)負債率進一步惡化。因此政策方面應當予以更為積極主動應對， 一是通過降息并配合以降準等數(shù)量型手段減緩企業(yè)存量債務負擔，量價的協(xié)同配合才能切實引導利率下行，從2014年11 月的降息來看，僅僅降低利率基準沒有量的跟進并不足以降低利率，在預期消化之后利率不降反升，收益率曲線一度出現(xiàn)倒掛。 二是通過減免稅、加快稅制結構調整等降低中小企業(yè)稅負稅負。 三是加快地方政府轉型和硬化預算軟約束，消除地方政府對產(chǎn)能周期的擾動。目前一些行業(yè)去產(chǎn)能之所以緩慢，有重化工業(yè)本身特質的問題，但很大程度上與地方政府出于稅收、就業(yè)壓力、銀行不良等方面的考慮干預市場的自發(fā)出清有關。 此外，CPI低位運行為加快價格改革、矯正前期要素價格扭曲提供了時間窗口，也會對緩解通縮有所幫助。自2014年11月，價格改革已經(jīng)明顯提速，先后放開鐵路散貨快運、以及社會資本投資控股新建鐵路的貨物運價、短途航線旅客票價等。 趨勢五：國企改革等關鍵改革將深入推進 如果說2014年是改革的開局之年，那么2015年將會是國企等多項改革方案的落地之年，代表國企改革頂層制度設計的具體方案預期將出臺。頂層設計的明朗將加快各地國資改革的步伐。 可以預見，以混合所有制改革為核心的國企改革中必然需要證券化率水平的提升，資產(chǎn)注入、重組、整體上市將會成為2015年證券市場的關鍵詞。PPP模式將吸引民間資本進入公共服務和基建領域。 2014年11月財政部公布了30個政府和社會資本合作模式（PPP）示范項目，總投資規(guī)模約1800億元，涉及供水、供暖、污水處理、環(huán)境綜合整治等多個領域。 截止目前為止已有7各省公布了PPP示范或試點項目，項目總金額達約8000億元。使用者付費的PPP將促進地方政府存量債務的升級和資產(chǎn)負債表的優(yōu)化，打破民資進入壟斷行業(yè)的玻璃門，提升公共服務供給的效率。 隨著PPP的逐步啟動，預計PPP相關的特許經(jīng)營權法等法律軟環(huán)境的配套也會跟進。 趨勢六：移動互聯(lián)網(wǎng)從商品層面向服務和生產(chǎn)層面滲透 相比于存量中傳統(tǒng)過剩產(chǎn)能行業(yè)的低迷，移動互聯(lián)網(wǎng)下催生的新業(yè)態(tài)和新商業(yè)模式如火如荼，這正是中國當前經(jīng)濟轉型的顯著代表之一。 移動互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)行業(yè)的改造已經(jīng)開始從標準化的商品階段，例如淘寶天貓，向非標準化的服務滲透，如滴滴打車，下一步將向生產(chǎn)領域進軍，也即更具個性化的定制生產(chǎn)，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。 從人類歷史上兩次重要的技術革命對勞動生產(chǎn)率的影響來看，在技術的開始階段，生產(chǎn)率增長并不顯著，但當技術進步導致商業(yè)生產(chǎn)模式和組織架構發(fā)生變革之后，技術進步的雙倍累積的外溢效應會凸顯。 例如，電氣時代開始時，生產(chǎn)率增長緩慢，隨后增長加速，20世紀90年代的第二次機器革命時期發(fā)生的勞動生產(chǎn)率增長也呈現(xiàn)相同的規(guī)律。 可以預見，中國目前互聯(lián)網(wǎng)對傳統(tǒng)行業(yè)的顛覆正在進入一個生產(chǎn)率加速度陡峭上升的過程。這一破壞性創(chuàng)新過程的最終形成，除了技術層面的支持，更重要的是企業(yè)家精神和才能的釋放。 當前簡政放權的快速推進、地方政府企業(yè)家色彩的淡化、各項要素市場改革都在形成有利于企業(yè)家人才涌現(xiàn)的環(huán)境。